外汇储备管理体制的改革，必须下决心从行政管理走向市场化管理，超越部门利益，尊重现实权属，采纳国际经验，作出全局性设计

伴随着人民币升值，中美汇率争议热度减退，但外汇的重要性未曾稍减。可以预想，随着今秋改革大幕拉开，汇率市场化必将提速，而外汇储备的管理优化也应提上议程。不久前国务院常务会议提出创新外汇储备多元化运用，可视为重要政策动向，促使人们对此有更深思考。

十年前，中国的外汇储备还不到6000亿美元，至今年6月底已增至3.5万亿美元，变迁令人惊叹。当今中国已是拥有美元外汇最多的国家。因此，中国必须认真考虑，如何管理好体量如此庞大的外汇家当。

外汇储备并非免费午餐，它对应的是人民币负债，每年还需支付高昂的成本，包括维护现行汇率制度的巨大成本。管理外汇储备意味着必须算好经济账。中国可以借鉴世界范围内的成功经验，采各家之长，建立一套有效管理外汇储备的机制和平台。

这首先需要坚决调整观念。外汇储备，传统上用于应对进口和外债的偿付，并在金融危机来临时做应急之用，因此，其投资的基本要求就是保本而非高收益。但是，当前中国的外储规模已极为庞大。按一般测算，保留流动性和短期换汇需要的外汇储备1万亿美元足矣，超出传统保险意义上的部分，当以市场化途径做投资性管理。

至于如何投资，投向哪里，可称见仁见智。世界上的主权财富基金运作，已有足够多的样本和数据，可以总结出基本经验。其主要步骤，就是建立公司化机制，完善治理结构，引入专业化投资团队，建立起有效的激励约束机制并引入市场竞争；同时，对投资效果要做长期化考量，信息相对透明，并建立社会化的监督机制。新加坡的淡马锡公司可称成功样板。这家公司成立之初也曾不无波折，但借坚持市场化运作获得长期成就，刚刚公布的年报显示，这家公司过去39年的股东投资回报率达到每年16％。

中国外汇管理投资的市场化之路虽然曲折，也已有初步进展。人民银行十年前创造性地成立了汇金公司，其制度意义不仅仅在于用外汇资金支持国有银行改革，也在以公司制的模式管理国有银行金融资产，推进金融改革。不过，囿于种种原因，汇金模式最终没有走得太远。

六年前成立的中投公司，标志着中国有了真正的主权财富基金公司，其公司化运作虽远未臻完美，方向却足堪称道。然而，中投公司的资本金，来自财政部发债购买外汇储备，成立之始，便背负着以人民币计价相对较高的国债利息成本，资金却必须投向国际市场收益率偏低的产品。这种先天性的成本与收益严重不匹配，从根本上制约了公司的市场化财务运营和考量。

外管局在2012年设立外汇储备委托贷款办公室，向市场提供美元流动性（参见本刊2013年第2期封面报道“外储投资新跑道”），这是新一轮重要探索。外管局在做委托贷款时强调市场化原则。其储备管理司与“中央外汇业务中心”以“一套班子两块牌子”的方式管理外汇储备，引入了相对灵活的事业单位编制，也从国际市场聘请了个别专业高管，并在资产配置方面做出了市场化努力。

但这里仍存在明显局限：事业单位并非真正的公司，无法建立现代公司的高效治理结构和严格激励约束机制，在激烈竞争的国际资本市场，终难成为真正的“弄潮儿”。中央外汇业务中心所管理的资产，在人均意义上也嫌过大。国际经验表明，大型国际投资机构的人均管理资产的跨度约为5亿至8亿美元。而外管局的外汇储备管理团队400人，人均管理资产85亿美元，完全可能力有不逮。

我们认为，国际资本市场已经接受了主权财富基金公司管理模式，中国没有理由不顺势而为。外汇储备管理体制的改革，必须下决心从行政管理走向市场化管理，超越部门利益，尊重现实权属，采纳国际经验，作出全局性设计。以中国外汇资产之庞大，一两家公司管理难度过大。可考虑在外管局之下，设立数家类似中投的市场主体，赋予其明确的历史使命，并在投资目标、投资领域、资产属性等方面有所区分；也可考虑对中投注资，在其下设几个相对独立、定位不同的机构，使之彼此竞争。最近，以稳健著称的挪威主权财富基金分拆出几大公司，以期强化竞争机制，这一做法值得借鉴。

这些机构一旦明确是独立法人，是市场化主体，就应该权责明确，要真正做到谁出资，谁决策，谁负责；谁承担风险，谁获得收益，鼓励机构之间的竞争与合作。更不容忽视的是，应建立一整套可追溯、可问责的长期机制，以规避道德风险。通过进取的改革建立规范的市场化体制，中国的外汇储备管理才能取得满意效果，不仅惠及当前，也能为子孙后代留一份稳定增值的资产。■

（本文为2013年7月22日出版的财新《新世纪》周刊第28期社评）

英文相关报道参见：http://english.caixin.com/2013-07-24/100560290.html